2024年9月5日深夜，中国资本市场史上最大规模的A+H公司合并正式官宣，两大头部券商——国泰君安（601211.SH，2611.HK）、海通证券（600837.SH，6837.HK）齐齐发布公告：双方于当日签署协议，国泰君安拟通过A、H股换股方式吸收合并海通证券，双方于9月6日停盘。
这样重大的券商行业并购既出人意料，又在情理之中。近期海通证券高层个别高管出事只是导火线，2024年以来，受证券行业影响，海通证券业绩下滑明显，国泰君安也需通过强强联合巩固现有行业地位。而且，两家券商的整合绝对不是券业最后一单，相反会成为金融行业的整合范例和并购重组趋势的开端，开启券商及金融行业整合大幕！券商业“超级航母”呼之欲出！笔者现就这一热点作如下分析和浅评。
两大券商并购大背景：
中央政策及新“国九条”促进了并购重组
此次国泰君安（601211）合并海通证券（600837）的交易，可以从以下四个背景角度进行分析：
（一）促成并购的政策背景。近年来，中央和相关部门一直在推动金融机构的重组整合，加强其竞争力。例如，2023年10月，中央金融工作会议提出“培育一流投资银行和投资机构，支持国有大型金融机构做优做强”；2024年3月，中国证监会在《关于加强证券公司和公募基金监管加快推进建设一流投资银行和投资机构的意见（试行）》中提出力争通过5年左右时间推动形成10家左右优质头部机构，到2035年，形成2至3家具备国际竞争力与市场引领力的投资银行和投资机构；2024年4月，国务院发布《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（即新“国九条”），提出“支持头部机构通过并购重组、组织创新等方式提升核心竞争力”。由此可见，党中央和国务院均出台了文件和意见鼓励金融行业通过并购重组做强做大。
（二）促成并购的市场背景。随着中国资本市场的快速发展和对外开放的不断扩大，特别是疫情以来中国经济下行、资本市场低迷及IPO收紧，证券行业面临着前所未有的竞争压力。海通证券2023年净利润下降84.59%，境外全资子公司海通国际控股有限公司（以下简称“海通国际控股”）亏损扩大至81.56亿港币：截至2023年底，海通国际控股总资产为1085.42亿港币，净资产为77.86亿港币；2023年，海通国际控股实现收入-15.75亿港币，净利润亏损81.56亿港币。早在2022年，海通国际控股的巨额亏损就曾引发市场关注。据2022年年报，海通国际控股截至2022年底的总资产为2679.53亿港币，净资产为312.52亿港币；当期实现收入30.41亿港币，净利润亏损53.40亿港币。今年1月，海通证券将海通国际控股控制的海通国际私有化引发市场关注。国内券商需要通过合并来增强自身的资本实力、业务能力和风险控制能力，以应对国际投行的竞争。国泰君安和海通证券的合并，可以看作是券商行业内应对竞争格局变化的一种积极调整。本次合并重组的目的，应该是优化上市国资券商业的管理架构，整合优化资源配置，提升管理效率，降低管理成本。归根结底，就是为了降低成本，提高经营效率和效益。
（三）上海国际金融中心建设背景促成并购。公开资料显示，国泰君安和海通证券同属于上海市本土券商。上海作为中国的国际金融中心，其券商行业的发展对于整个国家的金融强国建设具有重要意义，两家证券公司的合并有助于整合上海的金融国资优势资源；在国际上，上海大型券商主体有利于推动上海国际金融中心建设，服务于我国金融强国战略的实施。（四）国有资本成为A股市场并购重组、产业整合的重要力量。同样，国资入主或增持券商上市公司主体的案例已有很多，如湖北国资先后入股天风证券（601162.SH）、长江证券（000783.SZ）、华源证券；中央汇金同时控制中金公司（601995.SH）和中国银河证券（601881.SH）。国有资本，尤其是东部发达地区的国有资产监督管理机构，依靠其充足的资本和资源优势在资本市场中发挥着越来越重要的作用，其并购重组的成功率也显著高于非国有资本并购。
Wind数据显示，截至9月5日，2024年A股IPO企业仅有62家，同比降幅为74.80%；募集资金总额仅为439.36亿元，同比降幅为85.72%。面对愈加严格的监管政策、逐渐提高的上市门槛，经过漫长审核程序后选择主动撤回IPO申请的企业愈发增多，这也严重冲击了以股票承销收入为主的证券公司。同时，今年证券行业还伴随着降薪、罚单、缩编、裁员等各种不利情况。
与IPO遇冷形成强烈对比的是，并购重组愈发火热，投资方越来越多地寻求通过并购重组来抱团取暖，以实现投资退出和产业整合。Wind数据显示，截至9月6日，151家上市公司披露了重大资产重组信息，而2023年这一数字全年仅为131家。9月2日，中国船舶集团旗下两家千亿市值的央企上市公司——中国重工（601989.SH）和中国船舶（600150.SH）进行资源整合。除了国泰君安和海通证券的合并，近年来已有多起券商并购重组案：国信证券（002736.SZ）收购万和证券，方正证券（601901.SH）出售瑞信证券，西部证券（002673.SZ）筹划收购国融证券控股权，国联证券（601456.SH）推进收购民生证券，浙江证券（601878.SH）收购国都证券控股权，长江证券（000783.SZ）、东北证券（000686.SZ）、东莞证券均宣布股权机构变动信息，国资机构入股或增持证券公司……可以看出，证券行业头部集中化加剧，形成规模化新质生产力；中小券商在马太效应下积极寻求整合，强化特色业务。通过证券行业资源整合，有效地优化证券行业资源配置，有利于推动证券行业高质量发展，寒冬终将散去。
国泰君安和海通证券此次合并交易的重要特点之一是两家证券公司同受上海国资委实际控制，这将大大有利于在统筹的战略目标下提升合并决策的效率和质量，减少协调和谈判的高昂成本，顺利整合和优化配置资源，实现协同效应。国泰君安和海通证券均为A股、H股上市公司，均属于头部券商。根据公开资料预测，两家证券公司合并后的总资产将达到1.68万亿元、归母净资产将达到0.33万亿元，资产规模或将超过中信证券（600030.SH），坐上证券行业头把交椅。国泰君安和海通证券合并的基本方案是：本次重组的交易方式为国泰君安将通过向海通证券全体A股股东发行A股股票、向海通证券全体H股换股股东发行H股股票的方式，换股吸收合并海通证券，同时发行A股股票募集配套资金。
本次国泰君安与海通证券的合并，是新“国九条”实施以来头部券商合并重组的首单，也是史上规模最大的券商并购，后续推进需要重视的问题如下：（一）本次国泰君安与海通证券的合并，是中国资本市场的A+H双边市场吸收合并、上市券商A+H最大的整合案例，涉及多业务牌照与多家境内外上市挂牌子企业，属于重大无先例的创新事项。尤其需要协调中国境内A股市场规则、中国香港联交所规则，做好同时适用于两套规则的并购方案、信息披露等工作。（二）在后续实际操作中，虽然同属于上海国资委，但原来的两家公司属于分灶吃饭的市场竞争主体。现在在国资层面的合并问题不大，但必须关注人员和高管的妥善安置问题，必须对业务进行整合和优化。根据公开资料，两家公司的员工均超过1万人，由于两家公司在业务上有较高的同质性，此次合并中必然会进行人员结构调整，可能会对市场从业人员产生较大影响。同时，两家公司在市场定位、客户群体和业务结构等方面存在一定差异，如何实现业务的深度融合和协同发展将是并购成功的关键。
（三）虽然此次合并交易具有一定的特殊性，但考虑到两家公司在中国境内外经营的规模体量，建议相关各方关注反垄断（经营者集中）申报问题。
（四）吸收合并的债权债务处理问题。公司吸收合并后的债权债务应当由合并后存续的公司或者新设的公司承继。海通证券的债权债务应该由吸收合并后的国泰君安承继。在合并的过程中，应该通过尽职调查和审计等程序摸清海通证券的债务问题，对债权人进行分类并安抚好各类债权人，防止债权人爆发不稳定的因素，确保合并的顺利进行。（五）妥善处理吸收合并设计涉及的税务问题。股权重组首先要合规处理企业股权的交易和转让，并且对于吸收合并，需要清晰记录各方的股东权益转移情况，确保交易的合法性和透明度。同时，在税务处理中，需按照相关税法的规定计算并缴纳相关股权交易所得税。另外，股权转让涉及的增值税等方面也需要充分考虑。对于同属于上海市政府、国资委的合并双方，可以向税务部门申请有关税收优惠和减免、豁免政策，保证合并的顺利推进。
总体而言，国泰君安和海通证券的此次合并是中国资本市场、证券行业历史上具有里程碑意义的交易，将对市场格局产生重大影响。我们期待合并后的“超级航母”继续引领行业的高质量发展，以融通海内外、实现国泰民安。 随着国泰君安和海通证券合并成为新“国九条”出台后金融业内合并重组最大的一单，相信未来会有更多券商和金融机构推动合并重组工作，唯有如此才能让金融业抱团取暖、整合资源度过寒冬，实现可持续发展。国内新一轮的券商金融行业合并重组潮或许已经在路上了，拭目以待。
