作者丨若萱 出品丨律新社研究中心 法律服务不仅是风险的防火墙，也是特殊资产价值发现的放大镜。 特殊资产通常指的是由于特殊原因，如信用风险、市场风险或流动性风险，而被持有或需要处置变现的资产，这些资产在一定程度上被市场低估但具有潜在的升值潜力。2024年1月，上海破产法庭庭长徐子良在构建特殊资产统一大市场研讨会上表示，近年来待处置资产的再融资项目在破产程序中呈现出迅速增长的态势，这些待处置资产并非都是不良资产，而是需要有效盘活的特殊资产，这使得特殊资产市场逐渐成为投资者关注的焦点。近年来，中国各省份破产企业特殊资产的盘活稳定有序进行且成效显著。例如，湖南省高级人民法院通报数据显示，2023年，全省法院共受理企业破产案件1045件，审结实质进入破产审理程序的企业破产案件841件，共清理债务632亿元，盘活企业资产204亿元[1]。此外，广州也正在探索建设特殊资产集聚区，打造特殊资产管理新模式，以期将特殊资产“变废为宝”，盘活数万亿元的不良或困境资产[2]。特殊资产破产案件的处理不仅有助于化解金融风险、维护金融稳定，而且通过有效的资产盘活，还能为投资者提供新的商机和市场动力。随着特殊资产市场的不断发展和成熟，预计未来会有更多创新的业务模式和处置方法出现。 在企业重整和特殊资产投资领域，法律服务扮演着至关重要的角色，不仅为投资者提供了风险防范和控制的保障，也为特殊资产的价值发现和实现提供了专业的支持。为了帮助企业摆脱困境并实现复兴，包括困境企业本身、投资者、债权人、法院以及地方政府在内的各方都扮演着不可或缺的角色。法律服务机构能够充当这些主体的专项顾问，为企业的复兴提供支持，并保障各方的合法权益。此外，律师团队还需要与评估机构、审计机构以及券商等其他专业服务机构紧密合作，以确保实现一个多赢的结果：投资者能够获得回报，债权人能够得到偿付，而债务人能够摆脱困境。 律新社研究中心在“破立专栏”的调研中邀请到行业内资深律师，共同探讨特殊资产投资领域的法律服务模式与风险管理。律新社在调研中了解到，特殊资产投资领域法律服务的意义在于帮助市场参与者理解和遵守相关法律法规，有效识别和管理风险，促进特殊资产的合理流动和资源的优化配置。同时，法律服务还有助于推动特殊资产管理行业的健康发展，为投资者提供更加稳健和高效的投资环境。特殊资产投资领域法律服务多元，需要律师具备综合的法律知识、财务分析能力和市场洞察力，以帮助客户在复杂的市场环境中把握机遇、应对挑战。 一、 特殊资产投资领域更看重价值评估 特殊资产领域发展现状：机会与布局 2024年，特殊资产投资领域正迎来新的发展机遇。特殊资产，包括金融机构的不良资产、工商企业的应收账款等，被视为经济循环中的重要一环。在当前经济环境下，特殊资产行业被视为一个规模达到万亿元级别的蓝海市场，具有逆周期收储、顺周期处置的跨周期特征，为投资者提供了丰富的投资机会。 广州市作为特殊资产交易、管理、处置的活跃城市，正在探索建立特殊资产管理的新模式，打造特殊资产集聚区，并推动特殊资产行业的集聚发展。2024年6月21日，广州市人民政府办公厅印发了《广州市推动特殊资产管理行业发展若干措施》（特资十条），旨在通过一系列具体举措，优化营商环境、集聚行业要素、便利跨境投资、设立产业纾困基金、保护消费者权益等，以提升特殊资产处置效率和资源优化配置效率。 特殊资产投资的主要模式包括重组盘活、收购处置和特殊机遇权益投资。随着中小金融机构改革化险的推进、新的风险分类办法的实施、经济结构和资产价格的调整，以及非银机构风险的释放，预计2024年特殊资产市场供给将继续增加。此外，外资机构如高盛、橡树资本、贝恩资本等也已瞄准中国市场，积极参与特殊资产投资。这些外资机构看中了中国特殊资产市场的潜力和机遇，通过设立基金、参与项目并购等方式，寻求在中国市场的布局和发展。 特殊资产投资的价值发现：有效识别与评估 特殊资产投资的价值在于其潜在的增值空间。这些资产可能因为债务违约、企业破产、市场错判等而流入市场，但其内在价值并未完全丧失。通过对这些资产的深入分析和合理评估，投资者可以发现其真实的市场价值和潜在的盈利机会。然而，在实际操作中，企业重组和特殊资产投资的业务流程通常相当复杂，涉及各方都需要聘请具有丰富经验的重整管理人律师团队来提供专业的解决方案。 连晶 君合律师事务所合伙人 律新社 · 破立专栏特约观察员 律新社2024年度破产领域品牌之星：实力律师 君合律师事务所合伙人连晶律师在破产重组、不良资产处置领域有丰富的法律执业经验，在国内外资本市场等领域向国内外企业、客户提供法律服务，拥有在企业和律所从事法律服务的复合背景，兼具商业思维与法律专业能力。连晶律师在接受律新社调研时表示，在评估不良资产时，需综合考虑法律、资产和市场三大因素。法律因素包括债权合法性、担保权益、诉讼时效与执行期限，以及法律纠纷与涉诉情况；律师需要确保债权的形成和转让程序合法合规。资产因素涉及区分资产类型与性质、评估资产价值与质量，以及分析资产处置方式与注意资产处置过程中可能存在的限制条件，如法律规定的限制转让情形、行业监管要求、资产所在地的政策限制等。市场因素则关注研究市场供求关系，如果市场供应量较大、竞争激烈，可能导致资产价格下降；反之，如果需求大于供应，资产价格可能上涨。同时也需要考虑宏观经济环境对资产评估的影响，关注政策变化对不良资产市场的影响，如金融监管政策、产业政策等，政策的调整可能改变不良资产的处置方式和市场环境，进而影响资产的定价；以及了解行业发展趋势和市场行情，例如行业发展前景良好的不良资产可能具有较高的潜在价值，而处于衰退期的行业，其不良资产的价值可能较低。这些因素共同决定了不良资产的评估、定价和处置策略。 特殊资产的识别与管理是投资价值研究的基础。这些资产可能包括不良债权、涉诉涉案资产、企业改制重组或破产清算过程中需要处理的资产等。根据《中国特殊资产行业发展报告（2022）》，特殊资产行业的发展受到了房地产企业风险、中小金融机构潜在风险上升和地方政府隐性债务风险等因素的影响。 
二、法律服务为特殊资产领域投资 提供多重保障 法律服务模式设计助力实现特殊资产领域投资目标 特殊资产通常包括不良债权、困境企业资产、破产资产等，这些资产往往因为信用风险、市场风险或流动性风险而被低估，通过专业的法律服务，可以实现价值的再发现和风险的有效管理。律师团队通常需要提供包括尽职调查、资产评估、法律诉讼、破产重整等在内的服务。部分律师事务所在特殊资产投资领域的法律服务也会涵盖从不良资产收购到债务重组、资产置换、债转股等多种模式，以满足客户的不同需求。 吴俊 德恒律师事务所合伙人 律新社2024年度破产领域品牌之星：领先律师 德恒律师事务所合伙人吴俊律师是上海最早一批从事破产业务的律师，在多地区和不同机构有丰富的执业经验，代表管理人、投资人、债权人以及其他利益相关方在特殊机会投资中提供针对性综合法律意见以及处理方案，并实现维护当事人最大利益。吴俊律师在接受律新社调研时指出，在特殊资产投资领域，法律服务模式（SOP）的设计至关重要，它决定了如何高效、系统地满足客户需求。将服务模式定义为一系列标准化、系统化的操作流程和方法，可以将其分为两大核心部分：法律尽职调查和方案制作谈判。首先，法律尽职调查是服务模式的基础部分，它涉及对目标公司的全面审查，包括但不限于公司的基本情况、历史沿革、股东结构、出资情况、组织架构、担保情况，以及是否存在诉讼和行政处罚等问题。这一阶段的目标是识别和评估所有常规风险，为投资决策提供坚实的法律基础。由于其内容和流程相对固定，这一部分的服务更容易实现标准化。 其次，方案制作谈判则是服务模式中的定制化部分。在这一阶段，法律服务提供者需要根据评估和审计结果，结合投资者的资源和目标、债权人的需求以及债务人的意愿，制定出既合法又能最大化满足各方利益的投资方案。这一过程因涉及多方利益协调和复杂多变的市场情况，难以实现标准化，更多依赖于服务提供者的经验、理解和沟通能力以及创造力。鉴于这两部分服务在人力和技能需求上的差异，理想的服务模式是由不同的专业团队分别负责。这要求法律服务提供者不仅要有丰富的实践经验，还要具备强大的团队整合能力，能够跨团队协作，形成集团化的服务模式。在这一模式下，法律服务者不仅要具备专业的法律知识，还应具备商业思维，尤其是投行思维，以便在深刻理解各方需求的基础上，设计出既符合法律规定又能满足商业目标的方案框架。这种综合性的服务模式能够为特殊资产投资领域提供全面、高效的法律支持。 完善的破产重整与清算法律服务“重塑”资产价值 在特殊资产投资中，可能会涉及破产重整或清算的情况。法律团队可以提供专业的破产法律服务，帮助投资者在这一过程中实现资产价值的最大化。在破产清算案件中，管理人处置破产企业的对外长期股权投资具有重要意义。首先，这有助于最大化破产财产的价值，从而提高债权人的清偿率。其次，合理处置这些投资可以促进资源的有效配置，加快破产企业的市场退出速度，维护市场秩序。 王炜 协力律师事务所合伙人 律新社2024年度破产领域品牌之星：领先律师 协力律师事务所合伙人王炜律师长期从事涉外投资法律服务，入选司法部全国千名涉外法律人才库，已为众多国际上市公司在华业务提供全面的法律支持。同时，王炜律师现任上海市破产管理人协会理事，为该协会个人会员，在破产法律服务领域拥有丰富的实务经验。王炜律师在接受律新社调研时指出，在破产清算案件中，管理人处置破产企业的对外长期股权投资应遵循市场化和法治化原则，通过多种途径如拍卖、变价出售、公司自行清算、简易注销、申请强制清算或破产、核销等进行。在变价处置时，优先采用网络拍卖或债权人会议认可的其他方式，并可通过资产评估、市场询价、协商议价来确定参考价。若标的公司不配合，管理人应行使股东权利或请求法院协助，并保障其他股东的优先购买权。当标的公司具备破产原因时，管理人应推动破产申请。若无法处置且无财产线索或处置成本过高时，管理人应报告法院并提请债权人会议审议核销。 特殊资产的合理流动和资源的优化配置 法律服务还能够帮助设计不良资产的交易结构，包括资产证券化、特殊目的载体（SPV）的设立等，以实现风险隔离和资产优化配置，提高资产的流动性。 王炜 协力律师事务所合伙人 律新社2024年度破产领域品牌之星：领先律师 协力律师事务所合伙人王炜律师在调研中指出，不良资产证券化是一种创新的金融工具，它通过将不良资产的未来现金流作为支撑，转化为可在金融市场上交易的证券产品，从而为这些资产的活化和处置提供了一条有效途径。在这一过程中，法律服务扮演着至关重要的角色，确保了证券化操作的合法性和合规性。其中的法律服务不仅包括协助制定发行计划和方案，还涉及谈判、起草和审核相关法律文件，以及设计复杂的交易结构。由于不良资产证券化涉及多个参与方，如原始权益人、资产服务提供者和信用增级机构等，加之基础资产的多样性，包括各类不良贷款，使得交易的法律关系变得尤为复杂。因此，王炜律师建议法律服务提供者需要具备高度的专业能力和耐心，细致地梳理并明确每一项法律关系，确保证券化过程的顺利进行。 法律服务的完善能够为特殊资产领域的投资提供全面的保障，确保交易的合法性、合规性，降低风险，并帮助投资者在复杂多变的市场环境中实现投资目标。这不仅仅体现在境内交易中，一些复杂的跨国投资同样需要法律保障和支持。
三、 特殊资产投资市场国际化的风险 不容忽视 随着全球经济一体化的加深，特殊资产投资市场吸引了包括全球投资机构、本土资管机构、金融基础设施等行业上下游企业的参与。这些参与者通过合作与竞争，共同推动市场的国际化发展。在特殊资产投资市场的国际化进程中，法律服务扮演着重要角色。随着中国企业“走出去”的步伐加快，境外投资活动日益频繁，法律服务需求也随之增长。 吴俊 德恒律师事务所合伙人 律新社2024年度破产领域品牌之星：领先律师 德恒律师事务所合伙人吴俊律师在调研中表示，跨境资产投资确实充满挑战。他指出，“引进来”和“走出去”是两个不同的问题。对于“引进来”，即境外企业破产但在中国境内拥有资产的情况，目前的主要挑战在于如何确认外国破产管理人的地位。虽然高层次的法律法规尚不完善，法院在实际操作中控制严格、审查过程繁琐、耗时较长，但整体趋势是逐步开放，前景看好。应对策略包括密切关注法院动态，确保提交的文件完备。然而，这种方法成本较高，通常只适用于大额案件。另一个难点是外汇出境问题，这需要政策层面的进一步改进。在这种情况下，资产出境实际上是为境外债权人提供服务，这要求服务提供者具备良好的外语能力和对境外法律的深入理解，以及综合运用法律的能力。 对于“走出去”，即中国企业破产并在境外处理资产的情况，这可能是跨境特殊资产投资中更具意义的机会。当前的主要挑战在于中国当事人和律师如何识别外国法律服务机构，并根据当地法律和实践制定有针对性的处置方案。这完全取决于各机构的经验和机遇，与机构的实力并无必然联系，更多地考验其历史上的客户积累。风险控制方面，主要涉及境外投资的串通理论。吴俊律师强调，最重要的是不要将国内经验盲目应用于境外，要充分尊重所在国的法律，深入了解当地的法律实践和文化，对所在国的真实情况有准确的认识，特别是对那些未明确规定的潜规则要有充分的了解。这种认识往往需要通过实践学习，如与当地人建立联系来降低学习成本。
四、特殊资产投资领域： 律师需要具有“应变”能力 特殊资产领域的投资因其涉及的法律问题多样、行业知识广泛、财务分析深入以及税务处理复杂，对律师的能力提出了全面而高标准的要求。律师不仅要精通法律专业知识，能够准确解读合同条款、熟悉破产程序和金融法规，还要掌握行业动态和财务分析技能，以便评估资产价值和风险。同时，具备税务筹划和风险管理的知识也是必不可少的。此外，律师还需要具备良好的沟通协调能力、问题解决能力和创新思维，以应对特殊资产投资过程中可能出现的各种复杂和多变情况，确保投资者的合法权益得到有效维护。 连晶 君合律师事务所合伙人 律新社 · 破立专栏特约观察员 律新社2024年度破产领域品牌之星：实力律师 君合律师事务所合伙人连晶律师结合自己多年的经验，为青年律师的学习方向提供了一些建议。她提到，特殊资产投资涉及的法律专业知识包括对借款合同、担保合同的深入理解，破产程序的熟悉，以及金融法的掌握。此外，需要具备行业知识，了解市场动态、交易模式、不良资产的分类和评估方法，以及相关行业的特定知识。财务知识方面，需要能够分析财务报表、理解税务政策，并提供税务筹划建议。在专业资格方面，法律服务团队成员应具备律师执业资格，这要求通过法律职业资格考试并在律师事务所实习一定时间后获得批准。此外，相关专业资格认证如注册会计师（CPA）、注册税务师、注册资产评估师、金融风险管理师（FRM）等，虽然不是必须的，但对提供综合性法律服务大有裨益。
结语 特殊资产投资价值的研究是一个多维度、跨学科的领域，需要投资者、律师、资产管理公司、政府机构等多方的共同努力和专业协作。通过对特殊资产的深入研究和有效管理，可以为投资者带来潜在的价值回报，同时也有助于优化资源配置和金融市场的稳定。特殊资产投资领域的法律服务也在不断发展，律师团队在不良资产的识别、评估、管理和处置等方面发挥着重要作用。他们协助银行、非银行金融机构、资产管理公司等客户顺利完成交易，并为未来的潜在项目机会作好战略部署。
注释： [1] 盘活破产企业特殊资产 有助化解金融风险，证券日报网 [2] 南财观察｜打造特殊资产统一大市场，广州联合市场各方探路特资管理的创新路径，21经济网
